2024年全球经济展望：地缘政治变数下的分化增长

经济学家

2024年1月18日

• 2024年，发达经济体的宏观经济正常化将成为主旋律，通胀、利率和经济增长有望逐步恢复到疫情前的水平。然而，全球经济增长前景趋于分化，新兴市场仍将展现韧性。

• 与此同时，上述预测仍面临重大变数。地缘政治是今年市场的关注焦点，中东和东欧的紧张局势加剧，全球主要经济体将迎来重大选举。

• 本文重点分析2024年的三个关键宏观经济问题：今年全球经济是否会陷入衰退？利率和通胀会否正常化？2024年中国经济前景是否有望稳定？

全球经济继续承受高利率的影响，我们预计2024年全球经济增长将会放缓，通胀也将有所缓和。 发达经济体是拖累全球经济增速的主要因素，高利率的影响逐渐渗透到经济的不同领域，拖慢消费和投资增速。银行信贷增速下降，随着信贷标准的提高，居民和企业的借贷难度将会加大。[1]. 疫情后，曾为居民积累储蓄和消费提供支持的宽松的财政政策也在逐渐退出市场。

尽管如此，全球经济增长前景趋于分化，部分经济体仍具有增长韧性。 与多数发达经济体增长放缓相反，新兴亚洲经济体（中国除外）的经济增长继续保持强劲势头，与10年平均趋势持平（参见图2），特别是东南亚（菲律宾、印度尼西亚、马来西亚）和印度。与此同时，欧洲经济有望温和复苏，美国和日本的真实GDP增长将有所放缓（参见图1）。

图1：2024年发达经济体增长预计温和放缓	图2：新兴亚洲经济体（中国除外）增长前景强韧

资料来源：CEIC，国际货币基金组织《世界经济展》	资料来源：CEIC，国际货币基金组织《世界经济展望》

全球通胀已经见顶，但仍盘踞于央行目标之上。新冠疫情以来，食品和能源价格有所回落，供应链恢复正常，商品成本大幅下降。然而，发达市场薪酬压力上升，劳动力市场趋紧，在此背景下，服务价格仍居高不下，推高了核心通胀（通胀组成要素中，剔除食品和能源价格后波动较小的部分）。由于这些因素对核心通胀的影响更难消退，2024年各国央行不得不“走钢丝般”谨慎平衡经济增长和通胀目标。最近，市场对2024年降息持更为乐观的态度，但我们认为全球主要市场的利率虽已见顶，但在更长时间内可能继续保持高位。

地缘政治将成为今年的市场焦点。 中东和东欧地缘政治摩擦不断，但很大程度上仍控制在局部范围内。在2022年严重冲击全球能源价格后，俄乌冲突对全球大宗商品的影响已有所缓解。地缘政治摩擦可能贯穿整个2024年，但我们的基本情境认为这些局部冲突不会扩大升级，也不会对全球大宗商品市场造成重大影响。

2024年的一系列选举事件也将干扰全球地缘政治和贸易前景。超过40个国家和地区将在今年迎来选举，相当于全球40%人口，其中，中国台湾（1月）、印度（4月至5月）和美国（11月）的选举尤其值得关注。这些选举结果可能会对中美关系、尚未完成的供应链重组以及台湾海峡的两岸关系产生重大影响。

当前，部分经济体仍面临人口老龄化、巨额债务、去全球化、贸易放缓以及脱碳和能源转型压力, 政治局势的转变将决定主导这些中期社会经济趋势的政策方向，进而影响经济增长和财政前景。

图3：2024年选举日期表

资料来源：新闻报道，汇丰银行，NDI

2024年的三个关键问题
1) 2024年全球经济是否会陷入衰退？

2024年，全球经济增速预计将会放缓，但不会陷入衰退。同时，由于主要经济体面临不同的通胀、利率、薪酬和贸易保护主义压力，全球经济增长趋于分化。

美国经济增长的主要驱动力之一—强韧的私人消费预计将会放缓。 劳动力市场吃紧、实际薪酬增长（参见图4）和零售销售强劲是拉动美国消费增长的主要动力。疫情之后，美国的财政政策有助于家庭储蓄增长，继而利好消费增长。然而2024年，随着货币政策收紧和财政抵消作用减弱，经济和就业增长将面临压力，这些顺风因素将会消散。国际货币基金组织预计，美国经济增幅将从2023年的2.1%下降至2024年的1.5%。除了在2023年受益于《通胀削减法案》和《芯片和科技法案》的部分高科技行业外，企业投资支出也会放缓。2024年，贷款再融资利率的提高预计将导致企业投资进一步萎缩。

在欧洲，家庭消费疲软和全球贸易趋平导致2023年下半年GDP增长停滞不前。 全球贸易放缓（参见图5）、俄乌冲突引发的能源价格冲击以及高利率都对2023年欧洲制造业的增长和商业活力带来负面影响。疫情之后，欧洲政府的财政支持力度也不及美国。然而，由于欧元区通胀回落速度超出预期，我们预计，欧元区的货币政策有望在年中放松，有助于经济增长和投资温和复苏。欧元区经济增长的另一股顺风来自实际薪酬上涨，这将推高居民的可支配收入（参见图4），支持家庭消费增长。

图4：美国和欧盟实际薪酬上涨支持消费增长	图5：2023年全球贸易量下降

资料来源：CEIC	资料来源：CEIC，CPB

外部商品需求疲软和保护主义抬头也影响了亚洲其他出口导向型经济体，尤其是中国。 2023年，中国的出口总值同比下跌5%。作为一个出口导向型大国，贸易放缓对制造业、商业活动和就业产生连锁冲击。尽管企业已经通过降价来提高销量，制造业采购经理人指数（PMI）仍保持跌势，导致生产价格出现通货紧缩迹象。针对本土市场，政府希望通过加码货币和财政政策支持来部分对冲经济增长疲软的影响，但对房地产行业资产负债表和地方政府债务持续多年的清理工作可能继续拖累经济。总体而言，我们预计今年中国经济增幅在5%上下。

在中国以外的新兴亚洲经济体，本土需求依然旺盛。 不同于多数发达经济体，新兴亚洲经济体在后疫情时代并未经历痛苦的高利率周期，消费需求依然强劲。新兴亚洲经济体，特别是南亚和东南亚经济体，也是全球供应链重组的受益者。联合国的一份报告指出 [2]，2023年流入亚洲的外国直接投资总额稳步增长35%，其中东南亚是最大的赢家，收获投资总额的40%，22%或680亿美元流入了印度。此外，选举前的竞选支出也可能推动相关经济体的消费增长。

与2023年相比，日本的经济增长预计将会放缓，但仍高于长期趋势水平。2023年，日元贬值为出口、企业盈利和入境旅游增长提供了支持。然而，随着日本央行（BOJ）寻求货币政策正常化（即可能退出负利率政策和收益率曲线控制），日元有望走强，2024年的增长或将部分回吐。此外，由于日本的实际薪酬增幅仍为负数（参见图4），日本私人消费增长可能难以维计。

2) 2024年全球利率和通胀会否正常化？

2024年，全球经济增长预计放缓，总体通胀有望继续逐步回落。 随着全球供应链的正常化以及俄乌冲突对天然气价格的影响消散，商品价格已经回落。如果今年地缘政治紧张局势不会对市场产生重大影响，中国经济增长疲软将继续压低大宗商品和商品价格。

劳动力市场降温和薪酬增长可能加剧通货紧缩，反过来又会引发服务业的通货紧缩。美国已经进入这一循环，名义薪酬增长已经见顶，从2022年第二季度的5.3%降至2023年第三季度的4.6%。申请失业救济的人数持续上升，反映今年薪酬压力应该会进一步降低。另一方面，英国和欧洲的名义薪酬加速增长，同比增幅超过5%。

随着总体通胀回落，多数央行已明确表示结束加息，但强调货币政策需要保持足够的限制性，以使通胀回归央行的目标水平。图6显示了发达市场央行对2024年通胀变化的预期。去年12月，美联储出人意料地表示2024年或将降息0.75个百分点。这与欧洲央行（ECB）更为鹰派的基调形成鲜明对比，尽管后者也预计今年通胀将会回落。市场预期的降息幅度已经超出央行的预测值（参见图7）。

不过，除了通胀，央行的货币政策还需要考虑其他因素，包括经济增长趋势、企业和消费者信心以及劳动力市场状况。由于货币政策需要保持足够的限制性来延长通货紧缩状态，我们预计各国央行将在2024年下半年逐步开始降息。

图6：各国央行对2024年通胀的预测，对比2023年	图7：市场对2024年利率变化的预期

资料来源：各国央行政策声明	资料来源：彭博

3) 2024年中国经济前景是否有望稳定？

2024年，中国将继续推进经济转型，进一步清理房地产资产负债表，并处理地方政府高杠杆和制造业产能过剩等关键的结构性挑战，这些因素都将给宏观经济前景带来压力。与此同时，疲软的外部需求和地缘政治紧张局势将继续给外部增长带来双重挑战。

工业生产、零售销售和服务业等经济活动数据（参见图8）表明，2023年年中，经济活动已经周期性触底。 不过，自2020年8月“三条红线”杠杆监管政策出台以来，占中国GDP约30%的房地产行业一直处于深度调整阶段。2022年以来，房地产销售（按建筑面积计）和房地产投资分别缩水20%和15%（参见图9）。此外，负面的财富效应和房地产行业调整带来的低迷情绪都让消费者更为谨慎，消费支出更为克制。

2023年底以来，促进经济增长的政策有所增加。 包括为房地产开发商提供合理的流动性，以及更有效地利用财政政策支持经济增长。不过，到目前为止，这些都还只是反周期政策，并非推动经济增长的再通胀措施。最近一些关键的政策会议——中央经济工作会议和政治局会议——都将重点放在结构性改革和经济稳定上，反映政策方向或周期性刺激措施可能不会发生重大转变。

作为经济转型的一部分，中国将重点投资“新经济”领域， 包括人工智能、生物制造和“三新”绿色经济领域——电池、可再生能源和电动汽车。尽管受制于美国的关税政策，中国电动汽车销量已经领跑全球市场，汽车和电动汽车出口正迎来转折点。在鼓励“先推新再废旧”的政策引导下，今年有关行业的投资可能进一步增长。

短期内，去杠杆和经济转型相关的不确定因素挥之不去，中国的经济增长之路仍将坎坷不平。 我们的基本情境认为，中国能够妥善管理和控制房地产行业去杠杆可能引发的系统性风险。考虑到财政和货币政策可能发挥逆周期的支持作用，我们预计2024年的经济增速将保持在“5%左右”。